少数株主・株式分散があるM&Aの全体設計｜名義株・所在不明株主・譲渡制限・スクイーズアウトをどう整理するか

M&Aを検討し始めるとき、多くの経営者がまず気にかけるのは、「相手は見つかるのか」「いくらで売れるのか」「従業員や取引先は守れるのか」といった点でしょう。

ところが実務では、それ以前に確かめておくべき、もっと根本的な論点があります。

そもそも誰が株主なのか。誰が何株を持っているのか。そしてその株式を、本当に譲渡できる状態にあるのか。この三つです。

中小・中堅企業では、創業家や親族、元役員、従業員、取引先、過去の出資者、相続人、さらには所在のつかめない株主にまで、株式が広く分散しているケースが珍しくありません。株主名簿に載っている名義と実際の出資者が食い違う名義株、過去の株式譲渡手続の不備、株券発行会社であるはずなのに株券が交付されていない、といった状況も実際にあります。

こうした状態のままM&Aを進めると、相手方が見つかった段階になって、次のような問題が次々と表面化してきます。

• 売り手は「全株式を売る」と言っていたが、実際には全株主の同意を取りきれない
• 株主名簿と実質的な株主が一致していない
• 少数株主が売却に反対している
• 所在不明株主がいて、株式譲渡契約を締結できない
• 事業譲渡や組織再編に必要な株主総会決議を通せない
• 買い手が100％を取得できず、買収後も少数株主が残ってしまう
• スクイーズアウトを検討したいが、議決権割合や手続要件を満たせない
• 株式の買取価格や税務処理をめぐって対立する
• 基本合意後、あるいはDD後や契約直前になって、スキームを見直さざるを得なくなる

少数株主や株式分散は、単なる株主管理の問題ではありません。

M&Aにおいては、相手方の選定、価格、スキーム、DD、契約条件、クロージング、そして説明責任にまで直結する、経営判断上の論点です。

この記事では、少数株主・株式分散があるM&Aについて、売り手・買い手それぞれの立場から、何を、どの順序で、どの深さまで確認しておくべきかを整理します。なお、裁判手続、非上場株式の評価、個別のスクイーズアウト手続、税務申告処理の細部は別のテーマで扱うものとし、ここではM&A全体の設計と実行判断に必要な粒度に絞ってお話しします。

株主構成は、M&Aの「前提条件」である

M&Aにおける株主構成の問題は、会社法の手続論にとどまるものではありません。

買い手にとっては、「誰から何を取得するのか」という、取得対象そのものの問題です。

売り手にとっては、「自分が売れると思っているものを、本当に売れるのか」という、実行可能性の問題になります。

とりわけ株式譲渡型のM&Aでは、買い手が手に入れるのは会社の事業そのものではなく、会社の株式です。ですから、売主がその株式を有効に保有していなければ、買い手は予定していた支配権を取得できません。実際、対象会社の設立から現在までの株式移転のどこかに瑕疵があり、譲渡人がそもそも株式を有していなかったという場合、買い手は原則としてその株式を取得できない、というリスクがあります。中小企業では株主管理が必ずしも厳格でなく、名義株が紛れ込んでいることもあるため、株式移転の過程をたどり直すこと自体が難しくなりがちです。

中小企業庁の中小M&Aガイドラインでも、株式が分散していたり、一部株主の所在が不明であったりする状況は、中小M&Aを進めるうえで重大な障害になりかねないと指摘されています。あわせて、全株式を譲渡する株式譲渡では、基本的に譲り渡し側の経営者が全株式を保有しておく必要があり、他の株主からの買取りが求められるケースもある、と整理されています。

出典：中小企業庁｜中小M&Aガイドライン（第3版）

つまり株主構成は、「DDで確認すればよい細目」ではないということです。

M&Aを検討し始めるその時点で確かめておくべき、取引全体の土台にあたります。

まず把握すべき株主関連の論点

少数株主・株式分散がある会社では、はじめに次の事項を一覧にして洗い出します。

確認項目	確認すべき内容
株主名簿	現在の株主、住所、保有株式数、取得経緯が正しく記載されているか
議決権割合	普通決議、特別決議、スクイーズアウトに必要な割合を満たせるか
名義株	名義上の株主と実質的な出資者が異なる株式がないか
相続未了株式	亡くなった株主の相続人、遺産分割、共有状態を確認できるか
所在不明株主	通知が届かない株主、連絡が取れない株主がいないか
譲渡制限	定款上の譲渡承認機関、承認手続、みなし承認リスクを確認したか
株券発行会社か	株券発行会社の場合、株券の発行・交付・保管状況を確認したか
種類株式	議決権制限株式、拒否権付株式、取得条項付株式等がないか
新株予約権	潜在株式、ストックオプション、発行条件、行使可能性を確認したか
株主間契約	先買権、共同売却、譲渡制限、議決権拘束、買取条項がないか
従業員持株会	名義、議決権行使、退職時買取、規約、構成員を確認したか
過去の発行・譲渡	増資、贈与、相続、自己株式取得、合併等の履歴に不備がないか
税務論点	低額譲渡、みなし配当、贈与、自己株式取得、組織再編税制を確認したか

この段階で大切なのは、株主名簿を眺めただけで終わらせないことです。

株主名簿は、あくまで出発点にすぎません。実際には、定款、登記事項証明書、株主総会議事録、取締役会議事録、株式譲渡契約書、贈与契約書、相続関係資料、過去の申告書、勘定科目内訳明細書、株券、配当の支払記録、出資の払込資料といった書類を、一つひとつ突き合わせていく必要があります。

中小M&Aガイドラインでも、株主名簿が正しく整備されているか、実際には出資していない親族や知人の名義になっている株式――いわゆる名義株がないか、株券発行会社であれば株券が適切に管理されているか、といった点を確認する必要があるとされています。

出典：中小企業庁｜中小M&Aガイドライン（第3版）

「少数株主だから問題ない」は危険である

少数株主という言葉には、どこか影響力の小さい存在という響きがあります。

しかしM&Aでは、1％、3％、10％、3分の1超といった保有割合が、それぞれにまったく異なる意味を持ってきます。

会社法上、株主は保有割合に応じて、株主総会に関する権利、帳簿閲覧、役員解任、検査役選任、代表訴訟、組織再編無効の訴えなど、さまざまな権利を持ちます。1株から行使できる権利、1％または300個以上で問題になる権利、3％、10％、3分の1超で意味を持つ権利、といった具合に段階があり、なかでも特別決議を要する事項については、3分の1超の反対勢力が事実上の否決権を握る点が重要です。

中小M&Aガイドラインでも、全事業の譲渡のような重要な事項では特別決議が必要になることがあり、これを確実に可決できるよう、総議決権の3分の2以上の株式を保有しておくことが望ましいとされています。

出典：中小企業庁｜中小M&Aガイドライン（第3版）

ですから、少数株主を「数％しか持っていないのだから問題ない」と見てしまうのは危険です。

問題になるのは、保有割合そのものだけではありません。次の三点です。

一つ目は、M&Aスキームに必要な決議を通せるかどうかです。

事業譲渡、合併、会社分割、株式交換、株式併合などでは、株主総会決議や反対株主の保護制度が問題になります。

二つ目は、買い手が望む支配のレベルを実現できるかどうかです。

買い手が100％取得を前提にしているのに少数株主が残るのであれば、価格や条件は当然変わってきます。

三つ目は、成立後の経営に少数株主が残ることを許容できるかどうかです。

帳簿閲覧、情報請求、代表訴訟、株主総会での対立、将来の再編時の反対――こうした事柄が、買収後の運営にも影響を及ぼします。

売り手側の準備：相手探しの前に、株式を見える化する

売り手側は、M&Aの相手探しに入る前に、株式の見える化を済ませておくべきです。

これは「きれいに整えてから高く売る」という単純な話ではありません。買い手が判断できる状態を先に作っておき、後工程での混乱を減らすためのものです。

売り手側が確認しておくべき事項は、次のとおりです。

売り手側の確認事項	実務上の意味
全株式を誰が持っているか	売却対象を確定する
誰が売却に同意しているか	100％譲渡の可否を判断する
反対株主がいるか	交渉順序・スキームを検討する
所在不明株主がいるか	解決に時間を要する可能性を把握する
名義株があるか	実質株主との整理が必要になる
株券発行会社か	株券交付の有無が譲渡の有効性に影響する
譲渡制限があるか	取締役会・株主総会承認が必要になる
相続人が複数いるか	共有株式・遺産分割・代表者指定を確認する
自己株式取得を使うか	財源規制・税務・他株主への影響を検討する
事前の株式集約を行うか	売却可能性と交渉力に影響する

とりわけ注意したいのが、親族株主や元役員株主との関係です。

長年連絡を取っていない、会社経営にもう関わっていない、過去の経緯から感情的なしこりが残っている、相続人が誰なのか分からない――こうした事情があると、買い手が現れてから短期間で解決するのは容易ではありません。

また、売り手が特定の株主にだけ高い価格を提示したり、株主の権利行使を抑える目的で不自然な利益供与を行ったりすると、会社法上の利益供与の問題、税務上の低額・高額譲渡の問題、他の株主との公平性の問題が生じます。会社法は、株主の権利行使に関して財産上の利益を供与してはならない旨を定めています。

出典：e-Gov法令検索｜会社法

株式整理は、力で押し切る作業ではありません。

価格、手続、説明、税務、そして将来の関係までを視野に入れ、後から筋道立てて説明できる形で進めていく必要があります。

買い手側のDD：株式を取得できるか、取得後に支配できるか

買い手にとって株主構成の確認は、法務DDの一部であると同時に、投資判断そのものでもあります。

買い手が確認すべき事項は、次のとおりです。

買い手側の確認事項	判断への影響
売主が本当に株式を保有しているか	株式譲渡の有効性
全株主が売却に同意しているか	100％取得の可否
取得後の議決権割合	支配権・決議可否
少数株主が残るか	成立後ガバナンス
株主名簿・株券・譲渡承認	クロージング条件
名義株・相続株式	所有権・表明保証・補償
株主間契約	譲渡制限・先買権・共同売却義務
種類株式・新株予約権	潜在的な希薄化・拒否権
自己株式・持株会	議決権計算・取得対象
スクイーズアウト可能性	完全子会社化の実現可能性
税務処理	売主交渉・ストラクチャー・価格
紛争可能性	価格、契約、撤退判断

買い手が100％取得を前提にしているのであれば、全株主からの譲渡契約締結、スクイーズアウト、株式交換、株式併合といったスキームを検討することになります。

一方、過半数取得や3分の2以上の取得で足りる場合でも、少数株主が残ることによるガバナンス上の制約、将来の組織再編、配当政策、情報開示、出口戦略については、あらかじめ確認しておく必要があります。

買い手が避けたいのは、「社長がほとんど持っているので大丈夫です」という説明を、そのまま鵜呑みにしてしまうことです。

「ほとんど」とは何％なのか。残りは誰なのか。その人たちは売るつもりがあるのか。売らない場合、買収後はどうなるのか。ここを確かめないまま価格や基本合意へ進んでしまうと、DDの後になって条件変更や撤退を迫られることになります。

名義株は、M&A直前に最も問題化しやすい

名義株とは、株主名簿上の名義人と、実際に出資した人・実質的な権利者とが異なる株式をいいます。

古い中小企業では、設立時の発起人数をそろえるために親族や知人の名義で株式を持たせた、実際には創業者が資金を出したけれども名義だけ借りた、過去の相続や贈与の処理が曖昧なまま残っている――こうしたケースが見られます。

名義株があると、M&Aでは次のような問題が起こります。

• 売主が本当に株式を売れるのか分からない
• 名義人が売却に反対する
• 実質株主と名義株主とで、主張が食い違う
• 相続税・贈与税・所得税の過去処理が問題になる
• 買い手が株式取得の有効性を疑う
• 表明保証・補償の範囲が重くなる
• クロージング条件として解消を求められる

名義株は、「昔の話だから問題ない」では済みません。

買い手は、取得した後で株主権を争われることを何より嫌います。ですから名義株の可能性がある場合には、M&Aの検討初期の段階で、出資時の資金負担、配当の受領、議決権の行使、税務申告、関係者の認識、過去の書面などを確認し、必要に応じて確認書の取得、譲渡、贈与、相続整理といった対応を検討しておきます。

株券発行会社では、株券の有無を軽視しない

いまでは株券不発行会社が一般的ですが、古い会社では定款上、株券発行会社のままになっていることがあります。

株券発行会社では、株式譲渡の効力に株券の交付が関わってきます。

株券発行会社の場合、株式譲渡には株券の交付が必要であり、交付がなければ譲渡の効果は生じません。また、株券が会社の金庫にしまわれたままで、過去の譲渡の際にも実際には交付されていなかった、というケースもあります。そうなると、あらためて株券の交付をやり直す必要が生じることもあります。

M&Aで確認すべきことは、次のとおりです。

• 定款上、株券発行会社か株券不発行会社か
• 実際に株券を発行しているか
• 株券が誰の手元にあるか
• 過去の株式譲渡の際に、株券の交付が行われていたか
• 株券の喪失、再発行、株券不発行会社への移行が必要か
• クロージング当日に、株券交付と名義書換が可能か

株券の問題は、買い手にとっては取得の確実性に、売り手にとってはクロージングの実行可能性に関わります。

「株主名簿には載っているのだから大丈夫」とは、必ずしも言えないのです。

譲渡制限株式では、承認手続とみなし承認に注意する

非上場会社の多くは、株式に譲渡制限を付しています。

譲渡制限株式を譲渡する場合には、定款で定められた承認機関の承認が必要です。取締役会設置会社では通常は取締役会が、取締役会非設置会社では原則として株主総会が、その承認機関になります。

つまり、譲渡制限株式では対象会社の譲渡承認が前提となり、取締役会設置会社なら取締役会決議、それ以外なら株主総会決議が求められます。さらに、対象会社に対して株式譲渡を対抗するためには、株主名簿の名義書換も必要です。

譲渡制限で気をつけたいのは、承認を拒否すればそれで終わり、というわけではない点です。会社が譲渡を承認しない場合には、会社または指定買取人による買取、価格の決定、通知の期限といった手続が関わってきます。所定の期限内に通知などを行わなければ、譲渡を承認したものとみなされることがある点にも、注意が必要です。

M&Aで確認すべきことは、次のとおりです。

譲渡制限の確認事項	実務上の意味
承認機関	取締役会か株主総会か
承認決議の時期	サイニング前かクロージング前か
不承認時の対応	会社買取・指定買取人・価格決定
みなし承認	通知期限を徒過しないか
株主名簿書換	クロージング後の対抗要件
他株主への影響	価格情報が伝わるか、追加請求があるか
譲渡承認とSPA	CP、表明保証、誓約に反映するか

譲渡制限は、外部からの株主の流入を防ぐための制度であると同時に、M&Aの場面では一つの実行手続になります。

承認機関、決議日、書類、期限、名義書換を、クロージング管理表のなかに具体的に落とし込んでおく必要があります。

所在不明株主は、早期に着手しなければ間に合わない

所在不明株主の存在は、M&Aの実行可能性を大きく左右します。

所在不明株主が1名でもいると、全株式譲渡を前提とする案件では、売主全員から株式譲渡契約を取得できなくなります。

会社法上、株式会社は、所在不明株主に対して行う通知などが5年以上にわたって到達せず、かつその株主が継続して5年間、剰余金の配当を受領していない場合には、その保有株式の競売や売却、自社による買取りを含む手続を行うことができるとされています。もっとも、事業承継の場面ではこの5年という期間が障害になることがあるため、一定の非上場中小企業については、都道府県知事の認定などを前提に、この5年を1年に短縮する会社法の特例が設けられています。

出典：中小企業庁｜所在不明株主に関する会社法の特例

ただし、所在不明株主への対応は、思い立ってすぐ完了するようなものではありません。

通知・催告が届かなかった記録、配当を受領していない事実、公告、個別催告、裁判所の売却許可、買取決議――こうした証跡と時間の両方が必要になります。

そのため、所在不明株主がいる会社では、M&Aの相手探しよりも先に、次の確認を進めておくべきです。

• 株主名簿上の住所に通知を発送しているか
• 不到達の記録を保管しているか
• 配当を行っている場合、その受領状況を確認できるか
• 相続人や親族を調査できるか
• 任意の連絡・売却合意が可能か
• 会社法上の株式売却制度を使えるか
• 経営承継円滑化法上の特例を検討できるか
• M&Aのスケジュールに間に合うか

所在不明株主の問題は、DDで見つかってからでは手遅れになりやすい論点です。

株主間契約・種類株式・持株会は、買収後の支配に影響する

株主名簿上の株主と持株数が分かったとしても、それだけで十分とは言えません。

株主間契約、種類株式、従業員持株会、投資育成会社、ベンチャー投資家、過去の資本政策といった要素がある場合、形式的な議決権割合だけでは支配関係を見通せないことがあります。

株主間契約では、次のような条項が問題になります。

条項	M&Aへの影響
先買権	第三者譲渡の前に、他株主へ売却機会を与える必要がある
共同売却権	一部株主が一緒に売却する権利を持つ
譲渡禁止・承諾条項	M&Aで譲渡に制限がかかる
議決権拘束	買収後の議決権行使に影響する
役員指名権	買収後の経営体制に影響する
拒否権	重要事項を単独で決められない
プット・コール	将来の株式買取義務・取得権が生じる
競業・情報権	買い手の運営制約になる

たとえば、重要な株主総会事項や他社株式の取得・処分について議決権を拘束する条項、取締役の指名権、先買条項、買取の強制、売渡の強制といった定めが、株主間契約では想定されます。

また種類株式を用いる場合には、議決権、拒否権、取得請求権、取得条項、残余財産の分配、配当の優先権などが、買収後の運営に影響してきます。種類株式は、既存株主が一定の議決権などを確保したい場合のように、株主間の利害調整に使われることがありますが、100％買収では通常、中心的な手法にはなりません。近年のスクイーズアウトでは、会社法改正後、全部取得条項付種類株式よりも、株式併合や株式等売渡請求が用いられる場面が増えています。

従業員持株会についても、「従業員が少し持っているだけ」と軽く見るのではなく、持株会の名義、議決権の行使、退職時の買取、規約、会員の異動、株式の評価方法までを確認しておく必要があります。

株式分散がある場合の主な対応策

少数株主・株式分散がある場合、対応策は一つに限られません。

目的、時間、株主との関係、資金、税務、買い手の希望、必要な支配割合によって、選択肢は変わってきます。

代表的な対応策は、次のとおりです。

対応策	向いている場面	主な注意点
任意買取	少数株主との協議が可能	価格、公平性、税務、資金
経営者・後継者による取得	売却前に株式を集約したい	買取資金、贈与・譲渡税務
発行会社による自己株式取得	会社資金で整理したい	財源規制、みなし配当、他株主対応
指定買取人の活用	譲渡制限株式の承認拒否時	手続期限、価格決定
相続人等への売渡請求	相続による分散を防ぎたい	定款整備が必要
議決権の集約	株式移転を伴わず支配を整理したい	株主間契約、種類株式、信託
株主間契約	少数株主を残す前提	実効性、違反時対応、将来売却
株式併合	3分の2以上を確保し少数株主を退出させたい	特別決議、反対株主保護、価格
株式等売渡請求	90％以上保有後に完全子会社化したい	対象会社承認、価格、差止・価格決定
現金株式交換	組織再編により完全子会社化したい	特別決議、反対株主保護、税務
全部取得条項付種類株式	旧来型の手法として検討される場合	現在は他手法との比較が必要
100％取得を諦める	少数株主を残しても目的達成できる	買収後ガバナンス、契約保護

対応策を選ぶときは、次のような順序で考えると整理しやすくなります。

まず、任意の合意で解決できるか。

次に、売却前に株式を集約できるか。

それが難しければ、買い手が少数株主の残存を許容できるか。

許容できないのであれば、スクイーズアウトなどの法的手法が使えるか。

それでも難しい場合には、スキームの変更、条件の変更、保留、撤退を検討する。

スクイーズアウトは「便利な解決策」ではなく、最後に設計する手法である

少数株主が売却に応じない場合、スクイーズアウトを検討することがあります。

スクイーズアウトとは、一定の手続によって少数株主を退出させ、支配株主または買い手が100％に近い支配を実現する手法です。

主な手法は、次のとおりです。

手法	概要	主な利用場面
株式等売渡請求	特別支配株主が他の株主全員に売渡しを請求する	90％以上を取得済みの場合
株式併合	少数株主の株式が端数となる併合比率を設定し、端数処理で退出させる	3分の2以上を確保している場合
現金対価株式交換	買い手が対象会社を完全子会社化し、少数株主に現金を交付する	組織再編として完全子会社化したい場合
全部取得条項付種類株式	全株式を取得条項付種類株式化し、会社が取得する	旧来型手法として比較検討する場合
現金対価合併	合併対価として現金を交付する	グループ再編・統合目的がある場合

会社法上、株式等売渡請求は、株式会社の特別支配株主――原則として総株主の議決権の10分の9以上を有する株主が、他の株主全員に対し、その株式の全部を売り渡すよう請求できる制度です。

出典：e-Gov法令検索｜会社法

特別支配株主による株式等売渡請求は、株主総会決議を要しないため、使える場面では短期間でのスクイーズアウトが可能な手法です。一方、株式併合は、少数株主が端数になるような併合比率を用い、その端数に相当する株式を買い取って現金を交付する手法です。こちらは原則として株主総会の特別決議が必要になるため、取得者と安定株主を合わせた議決権割合が3分の2以上あるときに用いられます。

現金対価株式交換も、対象会社を完全子会社とする組織再編行為として検討されますが、原則として株主総会の特別決議が必要であり、反対株主の株式買取請求や価格決定の申立て、行為無効の訴え、債権者異議手続などが問題になる場合があります。

スクイーズアウトで大切なのは、制度を使えるかどうかだけではありません。

次の点を、あわせて整理しておく必要があります。

• その手法を選ぶ経営上の必要性
• 少数株主に交付する対価の考え方
• 価格算定資料の有無
• 反対株主の買取請求・価格決定申立てへの対応
• 株主総会決議の取消し・無効の訴えの可能性
• 税務上の取扱い
• 買い手の資金負担
• クロージングのスケジュール
• 少数株主への説明内容
• 取締役・株主・金融機関への説明責任

経済産業省の公正M&A指針は、上場会社のMBOや支配株主による従属会社の買収を主な対象とするものです。とはいえそこでは、構造的な利益相反や情報の非対称性の程度に応じて、公正性を担保するための措置を個別の事情に合わせて組み合わせていくべきだという考え方が示されています。非上場の中小企業のM&Aであっても、少数株主を退出させる局面では、形式的に手続を満たすだけでなく、価格・説明・手続の納得性まで意識しておく必要があります。

出典：経済産業省｜公正なM&Aの在り方に関する指針

スクイーズアウトは、少数株主を強引に排除するための道具ではありません。

M&Aの目的、支配権の整理、企業価値の向上、少数株主の保護、価格の妥当性――これらを一体として説明できる場合に、慎重に設計すべき手法です。

税務論点：誰が売るか、誰が買うかで手取りが変わる

少数株主への対応では、税務も重要な検討事項になります。

同じ株式を同じ金額で売却しても、売主が個人か法人か、買主が発行会社か第三者か、自己株式取得か通常の譲渡か、組織再編かによって、税務上の取扱いは変わってきます。

たとえば個人株主が株式を譲渡した場合、株式等の譲渡所得等は、上場株式等と一般株式等とに区分され、他の所得とは分けて計算する申告分離課税の対象になります。

出典：国税庁｜No.1463 株式等を譲渡したときの課税（申告分離課税）

税率や復興特別所得税の取扱いは、時期や株式の区分によって確認が必要ですが、上場株式等の配当等に関する国税庁の資料では、申告分離課税の税率として20.315％が示されています。

出典：国税庁｜No.1331 上場株式等の配当等に係る申告分離課税制度

一方、発行会社が自己株式として取得する場合には、みなし配当が問題になることがあります。同じ株式整理であっても、自己株式取得による整理ではみなし配当課税が生じ得るため、発行会社以外の法人への譲渡を選ぶことで、譲渡所得課税として整理する、という進め方もあります。

スクイーズアウトに関しては、平成29年度の税制改正により、完全子法人化するスクイーズアウトが組織再編税制の一環として整理され、手法による課税関係の差異が一定程度見直されています。財務省の組織再編税制に関する資料でも、持株割合が3分の2以上の関係法人間の合併または株式交換については、対価の制限なしとされるなど、株主や法人の課税関係が整理されています。

出典：財務省｜組織再編税制に関する資料

ただし、税務は個別の事情に強く左右されます。

売主の属性、取得価額、過去の贈与や相続、低額譲渡、時価、みなし配当、自己株式取得、法人株主、組織再編税制、グループ法人税制――こうした要素を、スキームを決める前に確認しておく必要があります。

基本合意前に曖昧にしてはいけないこと

少数株主・株式分散があるM&Aでは、基本合意の前に、次の事項を曖昧なままにしないことが重要です。

論点	基本合意前に確認すべきこと
取得割合	買い手は100％取得を求めるのか、過半数でよいのか
売主範囲	誰が売主になるのか、全員が同意しているのか
少数株主対応	任意買取か、残存か、スクイーズアウトか
株式整理の責任	売り手がクロージング前に整理するのか、買い手が取得後に行うのか
価格前提	100％取得前提か、少数株主残存前提か
税務負担	売主の手取り、自己株式取得、みなし配当を確認したか
CP	株主同意、譲渡承認、名義書換、株券交付を前提条件にするか
表明保証	株式保有、株主名簿、名義株、株券、株主間契約を保証できるか
補償	株式帰属に瑕疵があった場合の補償をどうするか
撤退ライン	どの株主問題が解決しなければ撤退するか

基本合意の段階で「売主は全株式を譲渡する予定」と書いてあっても、実際に全株主の同意が取れていなければ、後工程で必ず問題になります。

買い手は、DDの前に、株主構成表、議決権割合、株主ごとの売却意向、未解決の株主、想定するスキームを確認しておくべきです。

そして売り手は、未解決の株主がいるにもかかわらず、買い手に対して「問題ありません」と説明してしまわないことが大切です。

最終契約で反映すべき条項

少数株主・株式分散があるM&Aでは、最終契約に次の論点を反映します。

契約論点	反映すべき内容
譲渡対象株式	株式数、種類、議決権、株券番号、売主を明確にする
株式の帰属	売主が有効に所有していること
担保・制限	質権、譲渡制限、株主間契約、第三者権利がないこと
名義株	名義株・実質株主の不存在または整理状況
株主名簿	記載内容の正確性、名義書換の実行
株券	株券発行会社の場合の交付、喪失、再発行
承認手続	譲渡承認、取締役会・株主総会決議
CP	全株主同意、一定割合取得、スクイーズアウト完了
クロージング書類	株式譲渡承認書、株主名簿書換請求書、株券、議事録
補償	株式帰属、名義株、過去譲渡瑕疵、株主間契約違反
誓約	クロージングまでの株式譲渡禁止、新株発行禁止
ポストクロージング	未解決株主対応、スクイーズアウト協力義務

株式の帰属の問題は、買い手にとってきわめて重要です。

買い手としては、株式を取得したつもりでいても、後から第三者が「自分こそが真の株主だ」と主張してくれば、支配権や投資価値が重大な影響を受けかねません。

そのため、売り手側が十分に説明しきれない株式がある場合には、価格の減額、エスクロー、補償の強化、CPの追加、スキームの変更が検討されることになります。

クロージング管理：株主関連手続を最後に残さない

株主構成に問題があるM&Aでは、クロージングの直前に株主関連の手続を残してしまうべきではありません。

とりわけ次の事項については、クロージング管理表のなかで、期限と担当者を明確にしておきます。

• 株主総会・取締役会の開催
• 譲渡承認決議
• 株主全員の譲渡契約締結
• 株券の確認・交付
• 株主名簿書換請求
• 名義株確認書・譲渡書類
• 相続人代表者の指定・遺産分割資料
• 所在不明株主対応
• 自己株式取得手続
• スクイーズアウト手続
• 反対株主対応
• 価格決定申立てのリスク
• 登記・公告・事後開示
• 税務書類・支払調書等の確認
• クロージング後の株主総会体制

M&Aの全体プロセスでは、守秘義務契約、DD、契約交渉、許認可、クロージング準備、クロージング、クロージング後の対応が、途切れることなく続いていきます。買収契約では、DDの結果を踏まえて価格や条件を契約に書き込み、クロージングの前に、法令上・契約上完了させるべき事項を済ませておく必要があります。

株主関連の手続は、クロージングの前提条件になりやすい領域です。

相手方との価格交渉がまとまったとしても、株主関連の手続が整わなければ、M&Aは実行できません。

売り手の最終判断：この株主構成で、本当に売却できるか

売り手側の最終判断では、次の問いに答えておく必要があります。

• 自社の株主を、正確に把握できているか
• 全株主の売却意思を確認できているか
• 反対株主・所在不明株主・名義株を整理できているか
• 売却スキームに必要な決議割合を確保できているか
• 買い手に対して、未解決の論点を正直に説明できているか
• 少数株主に対する価格や手続を、後から説明できるか
• 株式整理の税務影響を理解できているか
• 株主間の感情的な対立が、クロージング後に残らないか
• 従業員・取引先・金融機関に説明できる形になっているか
• 条件変更や撤退の判断基準を持っているか

売り手にとって、株式分散の整理は、単に買い手を安心させるためだけの作業ではありません。

自社が本当に売れる状態にあるのかを、自ら確かめる作業でもあります。

買い手の最終判断：少数株主が残っても投資できるか

買い手側の最終判断では、次の問いに答えておく必要があります。

• 取得する議決権割合で、投資目的を達成できるか
• 100％取得できない場合、少数株主と共存できるか
• 重要な株主総会決議を通せるか
• 少数株主の権利行使に耐えられる管理体制があるか
• 株主間契約で、必要な保護を取れるか
• 将来の完全子会社化や再編という選択肢があるか
• 株式帰属に関するDDで、重大な未解決事項が残っていないか
• 表明保証・補償・CPでリスクを管理できるか
• 価格は、少数株主が残るリスクを反映しているか
• 買収後のPMIやガバナンスに支障がないか

買い手が避けたいのは、支配権の意味を曖昧にしたまま買収に踏み切ることです。

過半数を取れば十分なのか、3分の2以上が必要なのか、それとも100％でなければ意味がないのか。

この判断は、買収の目的、統合の方針、ガバナンス、資金、将来の出口によって変わってきます。

条件変更・撤退を検討すべき場面

少数株主・株式分散があるM&Aでは、次のような場合に、条件変更や撤退を検討すべきです。

• 株主名簿と実質株主が一致しない
• 名義株の整理ができない
• 売主が株式の保有を証明できない
• 株券発行会社なのに、株券の所在が分からない
• 所在不明株主がいて、スケジュールに間に合わない
• 反対株主が、重要決議を阻止できる割合を持っている
• 全株主の同意が必要なのに、一部の株主が応じない
• スクイーズアウトの要件を満たさない
• 少数株主への価格説明ができない
• 税務負担が想定より大きい
• 売り手が、未解決の論点を十分に開示しない
• 買収後に、少数株主と共存していく体制がない
• DDで見つかった事項を、契約で保護できない

こうした場合には、価格の変更、取得割合の変更、CPの追加、補償の強化、エスクロー、株主間契約、スキームの変更、保留、撤退を検討します。

撤退は、失敗ではありません。

株主構成の不確実性を抱えたまま実行してしまう方が、かえって後から説明しにくい判断になります。

後から説明できる判断にするための記録

少数株主・株式分散があるM&Aでは、次の記録を残しておくことが重要です。

• 株主構成表
• 株主名簿の確認結果
• 実質株主・名義株の確認資料
• 相続関係・所在不明株主の確認資料
• 株券発行会社かどうかの確認資料
• 譲渡制限・定款の確認資料
• 過去の株式譲渡・増資・贈与・相続の履歴
• 各株主の売却意向
• 少数株主対応の方針
• 株式集約スキームの比較
• 任意買取価格の考え方
• 自己株式取得・スクイーズアウトの検討資料
• 税務影響の整理
• 買い手側の取得割合の判断
• 契約条件への反映
• CP・表明保証・補償の整理
• 未解決事項と撤退ライン
• 取締役会・株主総会の議事録
• 専門家の意見

M&Aでは、結果そのものだけでなく、そこに至る判断の過程を説明できることが重要です。

株主構成に問題のある案件ほど、記録が残っているかどうかが、後日の納得性を左右します。

当事務所へのご相談について

少数株主・株式分散があるM&Aは、「株主が何人かいる」という表面的な問題ではありません。株式の帰属、名義株、所在不明株主、相続、譲渡制限、株券、株主間契約、スクイーズアウト、税務、価格、契約条件、クロージング、買収後のガバナンス――これらが一体となって問題になります。

犬飼公認会計士・税理士事務所では、M&Aを単なる成約手続としてではなく、後から説明できる経営判断として整理することを大切にしています。株主構成に不安を抱える会社についても、売り手側であれば「売却できる状態にあるか」、買い手側であれば「取得後に本当に支配できるか」を、財務・税務・会計・スキーム・DD・契約条件の観点から整理します。

「少数株主がいるが、このまま売却できるのか」

「名義株や相続株式があり、どこから整理すればよいのか分からない」

「買収後に少数株主が残るが、投資判断として問題はないのか」

「スクイーズアウトを検討すべきか、それとも任意買取で進めるべきか」

「株式整理の税務影響を踏まえて、どの順序で進めればよいのか」

こうした論点は、相手方が現れてから慌てて整理するのではなく、M&Aを検討する初期の段階で見える化しておくことが重要です。

少数株主・株式分散があるM&Aをご検討の際は、犬飼公認会計士・税理士事務所HPのお問い合わせページから、お気軽にご相談ください。

参考情報・出典

出典：e-Gov法令検索｜会社法
出典：中小企業庁｜中小M&Aガイドライン
出典：中小企業庁｜中小M&Aガイドライン（第3版）
出典：中小企業庁｜所在不明株主に関する会社法の特例
出典：経済産業省｜公正なM&Aの在り方に関する指針
出典：財務省｜組織再編税制に関する資料
出典：国税庁｜No.1463 株式等を譲渡したときの課税（申告分離課税）
出典：国税庁｜No.1331 上場株式等の配当等に係る申告分離課税制度

重要論点の振り返り

論点	確認すべきこと	判断上のポイント
株主構成	誰が何株持っているか	M&Aの出発点であり、相手探しの前に確認する
少数株主	保有割合、権利、反対可能性	数％でも決議・情報請求・訴訟に影響する
3分の2ライン	特別決議を通せるか	事業譲渡・組織再編・株式併合で重要
90％ライン	株式等売渡請求を使えるか	完全子会社化の設計に影響する
株主名簿	記載内容が正確か	名義株・相続・所在不明株主の入口
名義株	名義人と実質株主が一致するか	株式譲渡の有効性と税務に影響する
所在不明株主	通知不到達・配当不受領の記録	解決に時間を要し、M&Aスケジュールに影響する
株券発行会社	株券の発行・交付・保管状況	株式譲渡の効力に関わる
譲渡制限	承認機関、承認手続、みなし承認	クロージング条件に反映する
相続株式	相続人、共有状態、遺産分割	全株式譲渡の障害になりやすい
自己株式取得	財源規制、価格、みなし配当	株式整理に使えるが税務確認が必要
任意買取	少数株主との合意可能性	価格・公平性・証跡を残す
株主間契約	先買権、共同売却、議決権拘束	買収後の支配に影響する
種類株式	議決権、拒否権、取得条項	普通株式だけで支配判断しない
従業員持株会	名義、規約、退職時買取	実質的な株主数・議決権に影響する
スクイーズアウト	株式等売渡請求、株式併合、現金株式交換	手続要件だけでなく公正性・価格説明が重要
税務	個人・法人、自己株式取得、組織再編	手取り・価格交渉・スキームに影響する
基本合意	取得割合、売主範囲、未解決株主	曖昧にするとDD後に対立する
最終契約	表明保証、CP、補償、誓約	株式帰属リスクを契約に反映する
クロージング	株券交付、名義書換、承認決議	最後に残すと実行遅延の原因になる
売り手判断	本当に売却できる状態か	相手方に説明できる株式整理が必要
買い手判断	少数株主が残っても投資できるか	支配権・PMI・将来再編まで見る
撤退判断	株式帰属・少数株主問題が解決しない場合	進めるより止める方が合理的な場面がある