IPO準備を進めるうえで、主幹事証券会社は、最も重要な外部関係者のひとつです。
ただ、主幹事証券会社を「上場を手伝ってくれる相談相手」とだけ捉えていると、準備の途中で認識のずれが生じやすくなります。主幹事証券会社は、IPO準備に伴走する支援者であると同時に、最終的にはその会社の株式を投資家に販売し、自ら引き受ける立場にあるからです。
つまり、会社に助言を行うだけの存在ではありません。「この会社の株式を資本市場に出してよいのか」「投資家に説明できる会社なのか」「引き受ける証券会社として責任を負えるのか」を見極める、審査者でもあります。
IPO準備会社にとって大切なのは、主幹事証券会社を過度に恐れることではありません。かといって、言われたことをそのまま作業としてこなすことでもありません。
本当に重要なのは、主幹事証券会社が内部に持つ複数の機能を理解し、公開引受部門からの改善要請、引受審査部門からの質問、IBD・ECM・アナリストによる企業評価、投資家向け説明の準備を、すべて一つの経営課題として整理していくことです。
主幹事証券会社は「支援者」と「審査者」の二つの顔を持つ
東京証券取引所は、上場に際しての証券会社の役割として、いくつかの内容を挙げています。上場申請準備段階における資本政策や社内体制整備のアドバイス、上場手続のサポート、そして公募・売出し等を引き受けるための会社内容の審査、いわゆる引受審査などです。
また、幹事証券会社のなかでも、中心となって上場を支援する証券会社を主幹事証券会社と位置づけ、主幹事証券会社は取引所に対して「上場適格性調査に関する報告書」を提出するものとされています。
この説明からも分かるとおり、主幹事証券会社の役割は、単なる助言業務にとどまりません。
上場準備の初期段階では、主幹事証券会社は、資本政策、内部管理体制、規程整備、予算管理、会計・監査対応、開示書類の作成などについて、会社を支援します。会社側から見れば、この時点での主幹事証券会社は「IPO準備を進めるための実務アドバイザー」に映るでしょう。
ところが、上場が近づくにつれて、主幹事証券会社は別の顔をはっきりと見せはじめます。それが、引受人としての顔です。
IPOでは、会社の株式が不特定多数の投資家に販売されます。証券会社は、その募集・売出しに関与し、投資家に株式を届ける役割を担います。だからこそ、主幹事証券会社は、会社の希望だけを聞いて上場を進めるわけにはいきません。投資家保護、開示の正確性、価格形成、販売可能性、さらには上場後の信用リスクまでを見据えて判断します。
主幹事証券会社の審査は、会社のためだけに行われるものではありません。投資家のため、市場のため、そして証券会社自身の引受責任のための審査でもあるのです。
この理解がないままIPO準備を進めると、会社側は、「これまで支援してくれていたはずの証券会社が、急に厳しくなった」と感じてしまいます。しかし実際には、厳しくなったのではなく、主幹事証券会社の役割が、準備支援から引受判断へと移っているだけなのです。
「公開引受」と「引受審査」は分けて理解する
IPO準備会社が混乱しやすいのが、「公開引受」と「引受審査」の違いです。
証券会社によって部署名や役割分担は異なりますが、実務上は、おおむね次のような機能に分けて理解しておくと整理しやすくなります。
RM（リレーションシップ・マネジメント） は、会社との総合窓口や、IPO全体のプロジェクトマネジメントを担う機能です。会社との関係構築、主幹事就任に向けた提案、社内外の専門部署との調整、ファイナンス方針や引受シ団の調整などに関与します。
公開引受部門 は、IPO準備の実務支援を担う機能です。規程、経営組織、内部管理体制、業務フロー、予算管理、関連当事者取引、開示、内部監査、コンプライアンスなどについて、上場審査に耐えうる状態へと会社を整えるために助言します。会社にとっては、最も長い期間にわたって接する相手になることが多く、課題の抽出から改善の支援までを担う存在です。
IBD・ECM・アナリスト は、企業価値、資本市場、価格形成、投資家向け説明に関わる機能です。会社の成長ストーリー、事業計画、類似会社、投資家需要、想定価格、仮条件、公開価格、ロードショー、IRの見せ方などに関係します。
一方、引受審査部門 は、会社を支援する立場ではありません。引受けの可否について、独立した審査意見を形成する機能です。
日本証券業協会の「有価証券の引受け等に関する規則」では、引受業務を、発行者に対して募集・売出しの提案を行い、引受条件の検討や元引受契約の実務を遂行する業務と定義しています。これに対して引受審査業務は、発行者から収集した資料・情報などを基に、引受けを行う会員が果たすべき責任を全うするために必要な引受審査を行い、引受判断の基となる審査意見を形成する業務と定義されています。
さらに同規則は、引受審査の独立性を確保するために、いくつかの仕組みを定めています。引受審査部門を設置すること、引受審査業務の担当者が引受推進業務や引受業務に携わらないこと、引受審査部門を担当する役員が引受推進部門または引受部門を担当しないことなどです。
この点は、非常に重要です。
公開引受部門は、会社が審査を通過できるよう、課題を整理し、改善の方向性を示す立場にあります。これに対して引受審査部門は、その改善を経た会社について、証券会社として引受責任を負えるかどうかを確認する立場にあります。
同じ証券会社のなかにいても、見ているものが違うのです。会社側は、この違いを理解したうえで対応していく必要があります。
公開引受部門の指摘は「作業依頼」ではなく、上場会社水準への転換要求である
公開引受部門からは、数多くの指摘が出されます。たとえば、次のようなものです。
- 規程を整備する
- 職務分掌を明確にする
- 取締役会や経営会議の運営を整える
- 月次決算を早期化する
- 予算管理を行う
- 業務フローを文書化する
- 関連当事者取引を整理する
- 内部監査を開始する
- 労務・法務・税務リスクを点検する
- 反社会的勢力排除体制を整える
- 開示体制を構築する
こうした指摘を受けると、会社側は「証券会社のチェックリスト対応が始まった」と感じるかもしれません。しかし、その本質は、チェックリストへの対応ではありません。
公開引受部門が見ているのは、会社が上場会社として説明できる状態に、どこまで近づいているかです。社内の承認、記録、証憑、会議体、責任部署、監査対応、開示判断が、属人的な経営から組織的な運用へと変わっているかを確認しているのです。
この段階でよくある誤りは、指摘事項を「書類を作ること」だと捉えてしまうことです。
規程を作ることが目的なのではなく、規程どおりに意思決定が行われることが目的です。業務フローを作ることが目的なのではなく、取引、会計処理、承認、証憑、リスク管理がつながることが目的です。予算を作ることが目的なのではなく、予実差異を把握し、経営判断に反映できることが目的です。そしてリスク情報を記載することが目的なのではなく、投資家が合理的に判断できるよう、不確実性を説明できることが目的です。
公開引受部門からの指摘は、一見すると審査のための作業依頼に見えます。しかし実際には、「上場会社として運用できる会社になるための改善要求」なのです。
引受審査部門は、会社の味方ではなく投資家保護と引受責任の側から見る
引受審査部門は、公開引受部門とは立場が異なります。
公開引受部門が「どうすれば上場審査に耐えられる会社になるか」を一緒に考える立場だとすれば、引受審査部門は「この会社を本当に引き受けてよいか」を判断する立場にあります。
日本証券業協会の規則では、引受会員は、いくつかの観点から引受審査項目を厳正に審査することとされています。発行者が将来にわたって投資者の期待に応えられるか、募集・売出しが資本市場における資金調達または売出しとしてふさわしいか、発行者の情報開示が適切に行われているか、という観点です。
この規定を読むと、引受審査の視点がよく見えてきます。
引受審査は、「会社が上場したいか」ではなく、「投資者の期待に応えられるか」を見ます。「資金調達したいか」ではなく、「資本市場での資金調達としてふさわしいか」を見ます。そして「資料を提出できるか」ではなく、「情報開示が適切か」を見るのです。
ですから、引受審査部門からの質問に対しては、「公開引受部門には説明済みです」「資料は出しています」「社内では問題ないと考えています」といった回答だけでは足りません。問われているのは、その先にある中身です。
なぜその事業計画が合理的なのか。なぜその売上が継続すると言えるのか。なぜその利益率が維持できるのか。なぜその資金使途が成長に結びつくのか。なぜそのリスクが、投資判断に必要十分な形で開示されているのか。なぜその内部管理体制で、不正や誤謬を防げるのか。なぜその株主構成や資本政策が、上場後も説明可能なのか。
引受審査では、経営判断の前提と、その証拠が問われるのです。
新規公開における引受審査項目
日本証券業協会の規則では、新規公開において株券等の募集・売出しを引き受ける場合、少なくとも次の項目を厳正に審査することとされています。
- 公開適格性
- 企業経営の健全性及び独立性
- 事業継続体制
- コーポレート・ガバナンス及び内部管理体制の状況
- 財政状態及び経営成績
- 業績の見通し
- 調達する資金の使途（売出しの場合は売出しの目的）
- 企業内容等の適正な開示
- その他、会員が必要と認める事項
これらの審査項目は、IPO準備会社にとってきわめて重要です。なぜなら、主幹事証券会社からの質問は、ほぼこの項目を起点として展開されていくからです。一つずつ見ていきましょう。
公開適格性 では、そもそも資本市場に株式を公開する会社としてふさわしいかが問われます。単に市場の形式要件を満たすかどうかではなく、事業内容、株主構成、経営者の姿勢、反社会的勢力排除、法令遵守、投資家への説明可能性までを含む論点です。
企業経営の健全性及び独立性 では、経営者個人、大株主、親会社、VC、事業会社、関連当事者との関係が問題になります。上場会社は、特定の利害関係者のためではなく、株主全体に対して説明できる経営を行わなければなりません。
事業継続体制 では、ビジネスモデル、顧客基盤、主要取引先、許認可、契約、知的財産、人材、資金繰り、システム、サプライチェーンなどが確認されます。
コーポレート・ガバナンス及び内部管理体制 では、取締役会、監査役、内部監査、職務分掌、承認権限、規程、業務フロー、IT統制、コンプライアンス、内部通報制度などが確認されます。
財政状態及び経営成績 では、過去実績の信頼性、会計方針、監査論点、月次決算、予実管理、収益認識、利益率、キャッシュ・フロー、借入、税務論点が確認されます。
業績の見通し では、事業計画の合理性、KPI、予算策定プロセス、受注状況、解約率、顧客獲得コスト、広告宣伝費、人員計画、投資計画、資金繰り、感応度が問われます。
資金使途 では、調達した資金が何に使われ、どのように成長戦略へつながるのかが確認されます。単なる「事業拡大資金」ではなく、投資内容、金額、時期、期待効果、リスクまでを説明する必要があります。
企業内容等の適正な開示 では、Ⅰの部、有価証券届出書、目論見書、リスク情報、事業内容、経営成績、資本政策、関連当事者取引、役員、株主、内部管理体制などの記載が、投資家の判断に資する内容になっているかが確認されます。
つまり、引受審査は会社の全領域を横断します。
経理だけでも、法務だけでも、CFOだけでも対応しきれません。経営者、管理部門、事業部門、監査役、内部監査、外部専門家が連携してはじめて、整合した説明が成り立つのです。
2026年公表のガイドラインが示す「主幹事証券のゲートキーパー機能」
近時は、新規上場時の会計不正事例を踏まえ、主幹事証券会社の引受審査機能が、これまで以上に強く意識されるようになっています。
日本証券業協会は、2026年3月18日に「新規上場時の会計不正事例を踏まえた引受審査に関するガイドライン」を公表しました。このガイドラインは、新規上場時の発行者による会計不正の問題が顕在化する事例を踏まえ、主幹事会員が果たすべきゲートキーパーとしての役割を再確認し、適切な引受審査機能を発揮するうえで特に留意すべき事項を整理したものです。なお、同ガイドラインは、2026年4月以後に上場申請を行う発行者の引受審査から適用されるとされています。
出典：日本証券業協会｜新規上場時の会計不正事例を踏まえた引受審査に関するガイドライン
このガイドラインで特に注目したいのは、主幹事証券会社が、会社から提出された資料を読むだけでなく、不正リスクに応じた確認を行うことが想定されている点です。
たとえば、主要な仕入先・販売先・外注先の実績や重要な変動理由、一定割合以上を占める取引先との取引開始の経緯や継続方針、代理店を介した取引における実質的な仕入先・販売先の状況、広告宣伝の基本方針や費用と効果などが、確認対象として示されています。さらに、必要に応じて、主要な仕入先・販売先・外注先等に直接確認することまで想定されています。
出典：日本証券業協会｜新規上場時の会計不正事例を踏まえた引受審査に関するガイドライン
また、監査法人が交代している場合には、発行者に交代理由を確認し、その合理性を検討するだけにとどまりません。最近3年間に監査法人が交代した場合には、前任監査法人に直接ヒアリングすること等により、交代理由を確認することも示されています。
出典：日本証券業協会｜新規上場時の会計不正事例を踏まえた引受審査に関するガイドライン
さらに、経営者の資質や発行者の対応に懸念がある場合には、経営者等や関係部署へのヒアリング、社内アンケート等の調査手続を実施し、その結果を検討することも示されています。内部通報体制、通報窓口、通報内容、対応状況、取引所の通報窓口の周知状況、不正等に関する情報への対応なども、確認対象とされています。
出典：日本証券業協会｜新規上場時の会計不正事例を踏まえた引受審査に関するガイドライン
こうした流れを踏まえると、IPO準備会社は、引受審査を「質問状に回答する手続」として捉えてはいけません。
今後は、売上の実在性、主要取引先との関係、広告宣伝費の効果、監査法人交代の経緯、内部通報制度、経営者の説明姿勢、独立役員の機能、関連当事者取引、経営者主導取引への牽制などについて、より深い確認が行われることを前提に準備していく必要があります。
これは、上場準備をいたずらに厳しくするための動きではありません。投資家に販売される株式が、信頼できる情報に基づいて判断される状態を確保するための動きなのです。
引受審査では、資料の整合性が問われる
引受審査で苦しくなる会社は、必ずしも個別資料の出来が悪い会社ではありません。むしろ、資料ごとの整合性が弱い会社です。
たとえば、こういった状態です。
事業計画では高成長を説明しているのに、資金使途がその成長投資とつながっていない。リスク情報では主要顧客への依存を記載しているのに、業績見通しではその依存リスクを織り込んでいない。資本政策では安定株主を強調しているのに、流動性や売出し方針が曖昧なまま残っている。月次予算では売上が伸びる前提なのに、人員計画や広告宣伝費が不足している。会計方針の説明と、ビジネスモデルの説明が噛み合っていない。関連当事者取引の説明が、ガバナンス体制の説明と整合していない。Ⅰの部、事業計画、取締役会資料、監査法人への説明、主幹事証券への回答が、それぞれ微妙にずれている――。
このような状態では、引受審査部門は、安心して審査意見を形成できません。
ですから会社側は、引受審査への回答を「質問ごとの個別対応」として進めてはいけません。質問の背後にある確認の目的を捉え、会社全体の説明体系として整えていく必要があります。
引受審査資料、Ⅰの部、事業計画、資本政策表、監査法人への提出資料、取締役会議事録、内部管理体制資料、リスク情報、資金使途資料、IR資料――これらはすべて、同じ会社を説明するものです。
別々の担当者が、別々に作れば、必ずずれが生じます。そして、そのずれが、審査上の不信感につながっていくのです。
主幹事証券の質問は「投資家に説明できるか」という問いに置き換える
主幹事証券会社からの質問は、ときに細かく、ときに厳しく感じられます。
しかし会社側は、その質問を単なる事務負担として受け止めるのではなく、次のように置き換えて考えるとよいでしょう。
この売上は、投資家に継続性を説明できるか。この利益率は、投資家に再現性を説明できるか。このKPIは、投資家が成長性を判断する指標になっているか。この資金使途は、投資家が成長投資として理解できるか。このリスク情報は、投資家が不確実性を判断するために十分か。この資本政策は、将来の株主に対してフェアに説明できるか。この内部統制は、不正や誤謬を防ぐ仕組みとして説明できるか。この経営体制は、上場後も開示責任を果たせるものか――。
主幹事証券会社の審査は、会社を落とすために存在するわけではありません。資本市場に出たあとで、会社、投資家、証券会社、市場の信頼が傷つかないようにするために存在しています。
その意味では、主幹事証券会社の質問は、上場後に投資家から受ける質問の、予行演習でもあります。
審査の段階で説明できないことは、上場後のIRでも説明できません。そして上場後に説明できないことは、IPOの前に経営課題として整理しておくべきなのです。
公開引受部門に対しては、隠すのではなく早く共有する
公開引受部門との関係で、最も避けるべきなのは、不都合な情報を後回しにすることです。
たとえば、次のような論点です。
- 監査法人との重要な論点
- 主要取引先との契約問題
- 労務リスク
- 税務調査での指摘
- 関連当事者取引
- 過去の資本政策の不備
- ストック・オプションの設計上の問題
- 投資契約や株主間契約の制約
- 未整備の内部統制
- 不正・不祥事・内部通報
- 業績見通しの悪化
こうした論点を遅れて共有すると、スケジュール、審査資料、監査対応、取引所審査、開示、価格形成にまで影響が及びます。
公開引受部門は、基本的には、会社が審査に耐えられるよう改善の方向性を考える機能です。だからこそ、不都合な論点ほど、早い段階で共有すべきなのです。
ただし、これは「共有すれば何とかしてくれる」という意味ではありません。
会社側が自ら、事実関係、原因、影響、対応策、再発防止、スケジュールへの影響を整理したうえで共有する必要があります。専門家の関与が必要な論点であれば、会計士、税理士、弁護士、社会保険労務士、内部統制の専門家などを、早めに巻き込んでおくべきでしょう。
IPO準備で本当に重要なのは、問題がないように見せることではありません。問題を早期に発見し、説明可能な状態へと整えていくことです。
引受審査部門に対しては、結論よりも判断過程を示す
引受審査部門への回答では、結論だけを示しても十分ではありません。
「問題ありません」ではなく、なぜ問題ないと判断したのか。「対応済みです」ではなく、どのように対応し、運用実績はどうなっているのか。「影響は軽微です」ではなく、どの金額・期間・範囲で検討したのか。「成長可能です」ではなく、どのKPI、どの経営資源、どの資金使途で成長するのか。「内部統制は整備済みです」ではなく、誰が、いつ、何を承認し、どの証跡が残るのか。「リスクは開示しています」ではなく、投資家が判断するために必要な粒度になっているのか――。
引受審査部門が見ているのは、会社の熱意ではなく、判断可能な情報です。
ですから回答には、事実、根拠資料、社内承認、会議体での議論、監査法人との協議状況、そして改善後の運用実績を添えていく必要があります。
審査対応でよくないのは、回答を急ぐあまり、担当者の理解が不十分なまま、文章だけを整えてしまうことです。回答内容を経営者が理解していない、事業部門が説明できない、経理が数字の根拠を示せない、法務が契約の実態を把握していない――。こうした状態では、追加質問が来た途端に行き詰まってしまいます。
引受審査への回答は、会社の理解度そのものを映し出します。
監査法人対応と主幹事証券対応は分断できない
主幹事証券会社の審査では、会計・監査論点も重要な位置を占めます。
日本証券業協会の規則では、主幹事会員は、発行者の財務情報の内容が適切であるかを確認する際、必要に応じて監査人から聴取を行うものとされています。また、有価証券届出書等に記載される財務情報の正確性や、事後の変動に係る調査等を行うため、監査人からコンフォートレターを受領するものとされています。
会社側は、監査法人への説明と、主幹事証券会社への説明を、別々のものとして考えてはいけません。
収益認識、会計上の見積り、減損、引当金、税効果、株式報酬、関連当事者取引、連結範囲、後発事象、継続企業の前提――。これらは、監査法人だけの論点ではありません。主幹事証券会社にとっても、財務情報の信頼性、業績見通し、開示、価格形成に関わる論点です。
監査法人との間に重要な会計論点があるにもかかわらず、主幹事証券会社への共有が遅れれば、審査スケジュールや開示資料に影響します。逆に、主幹事証券会社から事業計画やリスク情報について指摘を受けた場合、その内容が、会計上の見積り、収益認識、減損、引当金、税効果に影響することもあります。
IPO準備では、監査法人対応、主幹事証券対応、取引所審査対応を、それぞれ別個のプロジェクトにしてはいけません。会社の数字と説明を、一体のものとして整えていく必要があります。
主幹事証券会社は、投資家に売れる会社かを見る
IPOは、形式的には上場申請と審査のプロセスです。しかし実質的には、資本市場に向けた、会社の説明プロセスにほかなりません。
IPOの本質を、自社株式を投資家に販売するためのマーケティングとして捉えるなら、主幹事証券会社が見ているのは、単に「上場審査に通る会社か」ではないことが分かります。投資家に対して魅力とリスクを説明できる会社か、株式市場で評価される会社か、上場後もIRを継続できる会社か――。そこまでを見ているのです。
この視点に立つと、主幹事証券会社の質問の意味が、まったく違って見えてきます。
事業計画の質問は、単なる予算確認ではありません。投資家が成長を信じられるかどうかの確認です。資本政策の質問は、株式数の確認ではありません。上場後の株主構成、流動性、既存株主の売却、将来株主への公平性の確認です。内部管理体制の質問は、規程の有無の確認ではありません。上場後も正確な数字と適時開示を出せる会社かどうかの確認です。リスク情報の質問は、不利な情報を探す作業ではありません。投資家がリスクを織り込んで投資判断できるかどうかの確認です。価格形成の質問は、会社が望む時価総額を聞くものではありません。市場がどのような期待とリスクで、その会社を評価するかの確認です。
主幹事証券会社が厳しく見るのは、会社の成長を否定したいからではありません。投資家に販売する以上、成長ストーリーとリスクの双方を、冷静に評価しなければならないからです。
会社側が主幹事証券対応で持つべき姿勢
主幹事証券会社との関係で、会社側が持っておくべき姿勢は、大きく三つあります。
第一に、証券会社内における相手の立場を理解することです。
同じ質問でも、相手がRMなのか、公開引受なのか、引受審査なのか、IBD・ECMなのか、アナリストなのかによって、その意味は変わります。RMは全体調整や案件推進の観点を持ち、公開引受は審査に耐える体制整備を見ます。引受審査は独立した審査意見を形成し、IBD・ECMは価格形成や投資家需要を意識します。アナリストは投資家目線で、成長性やバリュエーションを見ています。
相手の立場を理解せずに、「証券会社がこう言った」と一括りにしてしまうと、判断を誤ります。
第二に、指摘をそのまま受け入れるのではなく、経営判断として咀嚼することです。
公開引受部門からの改善要請は重要ですが、なかには会社の事業運営や組織文化に影響するものもあります。形式的に整えるだけでは、現場が疲弊したり、成長スピードが落ちたりすることもあります。
ですから会社側は、なぜその対応が必要なのか、代替手段はないか、いつまでにどの水準まで整えるべきかを、確認しておく必要があります。IPOのために会社を壊してはいけません。上場後も無理なく運用できる仕組みにしていく必要があります。
第三に、不都合な論点を早期に整理することです。
主幹事証券会社に対して、都合のよい情報だけを共有しても、後で必ず問題になります。監査法人、取引所、財務局、投資家、内部通報、法務DD、労務監査、税務調査――そのどこかで、いずれ表面化する可能性があるからです。
早く共有すれば、改善策を検討できます。遅く共有すれば、スケジュールの変更や、上場の延期につながりかねません。
IPO準備においては、問題があること自体よりも、問題を把握していないこと、あるいは把握していても説明できないことのほうが、はるかに大きなリスクになります。
主幹事証券審査を見据えて、早期に整えるべき情報
主幹事証券会社の審査に向けて、会社側が早期に整えておくべき情報は、多岐にわたります。
- IPOの目的／市場選択の理由
- 成長戦略／事業計画／KPI
- 月次決算／予実管理／資金繰り／資金使途
- 主要取引先／ビジネスモデル／競争優位性
- リスク情報
- 資本政策／株主構成／投資契約／ストック・オプション
- 関連当事者取引
- 会計方針／監査法人対応
- 内部統制／規程・業務フロー
- 取締役会運営／監査役・内部監査
- 労務・法務・税務リスク／反社会的勢力排除／内部通報制度
- 開示体制／IR方針
これらは、主幹事証券会社に求められてから、慌てて作るものではありません。
とりわけ、事業計画、月次決算、資本政策、内部統制、関連当事者取引、会計方針、労務・法務・税務リスクは、手戻りが大きい領域です。早期に棚卸しを行い、どの順番で整えていくかを決めておく必要があります。
なお、上場準備においては、申請直前2期間分の監査証明が必要になる点にも留意が必要です。また、上場申請後は、Ⅰの部・Ⅱの部の記載内容等をもとに、取引所からの質問事項への回答書やヒアリングを通じて、上場審査が行われます。
主幹事証券審査に向けた準備は、そのまま取引所審査の準備でもあり、上場後の開示・IRの準備でもあるのです。
主幹事証券対応は、会社の経営管理水準を映す鏡である
主幹事証券会社への対応は、単なる外部対応ではありません。
会社が自社の事業をどこまで理解しているか。数字をどこまで根拠をもって説明できるか。リスクをどこまで把握しているか。管理体制がどこまで運用されているか。経営者が、どこまで資本市場と向き合う覚悟を持っているか――。こうしたことが、主幹事証券会社とのやり取りのなかに、自然と表れてきます。
質問への回答が遅い会社は、情報収集体制が弱い可能性があります。数字の根拠を出せない会社は、月次決算や管理会計が弱い可能性があります。部門ごとに説明が違う会社は、経営管理が分断されている可能性があります。不都合な情報を後出しにする会社は、ガバナンスやコンプライアンスに不安を残しています。そして、経営者が事業計画を自分の言葉で説明できない会社は、上場後の投資家対応に不安を抱えることになります。
主幹事証券審査は、会社を資本市場に耐えうる水準へ引き上げるための、重要な機会です。
この審査対応を通じて、事業計画、資本政策、会計、内部統制、ガバナンス、開示、IRを一体で整えることができれば、IPO準備は、単なる上場手続ではなく、会社そのものを強くするプロセスへと変わっていきます。
相談前に整理しておきたいこと
主幹事証券会社とのやり取りで迷いが生じているとき、まず整理すべきなのは、「証券会社にどう答えるか」ではありません。
次のような点を、いま一度確かめてみてください。
自社の成長戦略は、投資家に説明できる形になっているか。事業計画とKPIは、月次で検証できる状態か。資本政策と株主構成は、上場後まで見据えて整合しているか。会計方針、月次決算、監査法人対応は、引受審査に耐える水準か。内部統制、規程、業務フロー、内部監査は、実際に運用されているか。労務、法務、税務、コンプライアンス、不正リスクは、棚卸しされているか。Ⅰの部、引受審査資料、事業計画、IR資料の説明は、一貫しているか――。
これらを整理しておくことで、主幹事証券会社からの質問に対して、場当たり的に回答するのではなく、会社全体の説明体系として対応できるようになります。
犬飼公認会計士・税理士事務所では、IPOを単なる上場手続とは考えていません。成長戦略、資本政策、会計・決算体制、内部管理体制、ガバナンス、開示責任を、資本市場に耐えうる水準へと整えていく経営判断として捉えています。
主幹事証券会社からの指摘や審査対応について、自社のどこに課題があり、何を優先して整えるべきかを整理したい場合は、現在の準備状況、指摘事項、事業計画、資本政策、決算体制、内部管理体制を棚卸ししたうえで、ご相談ください。
「証券会社にどう答えるか」だけでなく、「投資家に説明できる会社になるために何を整えるか」を、ご一緒に確認していくことができます。
振り返り
| 論点 | 確認すべきこと |
|---|---|
| 主幹事証券会社の役割 | IPO準備の支援者であると同時に、株式を引き受ける審査者でもある |
| 公開引受部門 | 規程、内部管理体制、業務フロー、予算管理、開示、コンプライアンスなどの改善支援を行う |
| 引受審査部門 | 投資者保護と引受責任の観点から、引受判断の基となる審査意見を形成する |
| RM | 会社との窓口、案件推進、社内外調整、ファイナンス方針の調整を担う |
| IBD・ECM・アナリスト | 成長ストーリー、企業価値、価格形成、投資家需要、IRの見せ方に関与する |
| 引受審査項目 | 公開適格性、健全性、事業継続体制、内部管理体制、財政状態、業績見通し、資金使途、開示が問われる |
| 2026年ガイドライン | 会計不正事例を踏まえ、主幹事証券会社のゲートキーパー機能や不正リスク対応がより重視されている |
| 資料対応 | Ⅰの部、事業計画、資本政策、監査資料、IR資料の整合性を確保する |
| 回答姿勢 | 結論だけでなく、事実、根拠、判断過程、運用実績を示す |
| 監査法人との関係 | 会計・監査論点は主幹事証券審査にも影響するため、分断せずに共有する |
| 経営者の役割 | 事業計画、成長戦略、リスク、資本政策を自分の言葉で説明できる必要がある |
| 相談前整理 | 指摘事項だけでなく、成長戦略、資本政策、会計、内部統制、開示体制を一体で棚卸しする |
