同じ会社を評価しているはずなのに、場面が変わると評価額まで違ってくる。実務ではよくあることです。
M&Aで第三者へ売却するための評価もあれば、買収を検討する側の評価もあります。親族内承継や役員承継のための株式評価、少数株主から株式を買い取るための評価、自己株式取得に向けた価格検討、合併や株式交換の比率算定、税務上の時価確認、そして買収後のPPAやのれんを見据えた会計目的の評価。
どれも「会社の価値を評価する」という同じ言葉で語られます。けれども、実務の中身を見ていくと、これらは決して同じ評価ではありません。
企業価値評価で最初に確認すべきなのは、どの手法を使うかではありません。「何のための評価なのか」です。
評価目的が違えば、評価対象も、評価基準日も、見るべき資料も変わります。採用しやすい手法、説明すべき相手、許容される前提条件まで、そのすべてが目的によって動いていきます。
ここを整理しないまま算定結果だけを眺めると、M&A価格、相続税評価、税務上の時価、会社法上の公正価格、会計上の公正価値、社内意思決定用の価格目線が、ひとつの数字のなかに混ざり合ってしまいます。
そうなると、「高い」「安い」という議論まではできても、肝心の「なぜその価値になるのか」「その価格で取引してよいのか」「誰にどう説明できるのか」が見えなくなってしまうのです。
この記事では、M&A、承継、資本政策、組織再編、税務、会計という目的ごとに、なぜ価値が変わるのかを順に整理していきます。
評価目的が違うと、価値は変わる
企業価値評価における価値は、会社に固定された一つの数字ではありません。
評価の目的、当事者の立場、経営権を取得するのかどうか、手元にある資料、将来計画、そしてリスクをどう見るか。こうした要素によって、価値はその姿を変えていきます。
実務の世界でも、評価の目的・対象・基準日、価値を形づくる要因、どの評価アプローチを選ぶか、取引目的なのか裁判目的なのかPPA目的なのか——こうした点を整理したうえで評価は進められます。企業価値評価は、目的を離れて一律に行えるものではないのです。
たとえば、同じ非上場会社の株式でも、次のように見方が変わってきます。
| 評価目的 | 主に見たい価値 | 重視される視点 |
|---|---|---|
| M&Aで売却する | 第三者が取得する事業・株式の価値 | 買い手候補、交渉価格、シナジー、DD、条件交渉 |
| 買収を検討する | 買い手にとって支払える上限価値 | 投資回収、事業計画、シナジー、リスク、資金負担 |
| 事業承継する | 後継者・親族・役員へ移す株式価値 | 支配権、税務上の時価、資金負担、株主間公平 |
| 資本政策を行う | 株主構成を整理するための株式価値 | 少数株主、自己株式、種類株式、希薄化、説明可能性 |
| 組織再編する | 相対価値・交換比率・移転資産価値 | 合併比率、株式交換比率、税制適格、会計処理 |
| 税務上の確認を行う | 課税上問題となる時価 | 低額譲渡、高額譲渡、みなし贈与、受贈益、寄附金 |
| 会計処理を行う | 会計基準上の取得原価・公正価値 | PPA、無形資産、のれん、取得日、公正価値 |
大切なのは、どの目的であっても「同じ会社なのだから同じ価値だろう」と考え込まないことです。
会社の実態はひとつでも、評価の目的が変われば、そこから切り取る価値は変わります。評価目的は評価業務の出発点であり、手法を選ぶよりも前に決めておくべき前提なのです。
M&A目的の評価｜取引価格を判断するための価値
M&A目的の評価は、売買価格や投資判断の参考値を得るために行います。
売り手側であれば、どの程度の価格で売却できるのか、希望価格をどこに置くべきか、買い手候補にどう説明するかを検討します。買い手側であれば、対象会社単独の価値はいくらか、自社が買収した場合のシナジーをどこまで見込めるか、支払上限をどこに置くかを考えていきます。
中小M&Aの実務においても、バリュエーションは企業価値評価・事業価値評価として一般的な手続に位置づけられています。ただし、算出された金額がそのまま譲渡額になるわけではありません。最終的な譲渡額は、交渉などを経て当事者が合意した金額として決まります。
つまり、M&A目的の評価において、評価額は取引価格そのものではありません。評価額とは、交渉に入るための価格目線であり、DDで確認すべき前提であり、価格調整や契約条件に反映すべき論点を整理するための材料です。
この目的では、次のような論点が重要になります。
まず確認したいのが、対象会社が単独で生み出せる価値です。これは、買い手固有のシナジーを織り込む前の価値を指します。売上、利益、設備投資、運転資本、借入、非事業資産、事業リスクを見たうえで、対象会社が単独でどの程度のキャッシュ・フローを生むのかを整理していきます。
次に見るのが、買い手固有の価値です。特定の買い手が取得することで、販路拡大、コスト削減、技術取得、顧客基盤の活用などが実現する場合、その買い手にとっての価値は、対象会社単独の価値を上回ることがあります。ただし、シナジーをすべて売り手に支払ってしまえば、買い手側に投資リターンが残りにくくなる点には注意が必要です。
そして、DDで前提を検証します。M&A実務では、DDは買収可否や価格・条件の判断のために実施され、説明責任の観点も売り手側と買い手側で異なります。売り手側では、売却の経緯、売却後の事業戦略、売却価格・条件について株主等へ説明する必要があります。買い手側では、発見事項や検討の経過を株主等に説明できるよう備えておくことが求められます。
M&A目的の評価は、「いくらで成約しそうか」だけを見るものではありません。
- その価格で売るべきか
- その価格で買って投資回収できるか
- DDで前提が崩れた場合に価格を見直すべきか
- 価格ではなく契約条件で調整すべきリスクは何か
- 取締役、株主、金融機関、社内意思決定者に説明できるか
ここまで整理して、評価はようやくM&A判断に使える材料になります。
事業承継目的の評価｜会社を誰に、どの条件で引き継ぐかを見る価値
事業承継目的の評価は、単に「株式をいくらで移すか」を決めるためだけのものではありません。
- 会社の支配権を誰に移すのか
- 後継者が資金負担に耐えられるのか
- 先代経営者の退任後の生活資金や債務保証をどう整理するのか
- 親族間・株主間の公平をどう説明するのか
- 税務上の時価として問題にならないか
- 会社の経営が承継後も続いていけるか
こうした論点と一体で考えていく必要があります。
事業承継では、評価目的が複数重なります。親族内で株式を贈与・譲渡する場合には、相続税・贈与税・所得税の観点が関係してきます。役員や従業員へ承継する場合には、譲渡価格、資金調達、株式分散、会社の支配権、税務上の時価が問題になります。第三者承継としてM&Aを選ぶ場合には、売却価格、買い手候補、従業員・取引先への影響、売却後の手離れが論点となります。
事業承継における株式評価では、非上場株式の取引形態によって、適用される税法や評価の考え方が変わってきます。ですから、「相続税評価額でよい」「純資産でよい」と一律に決めつけることはできません。時価、非上場株式の取引形態、同族株主、会社規模、類似業種比準、純資産価額、配当還元、法人税法・所得税法上の評価、自己株式といった論点は、ひと続きのものとして整理して考える必要があります。
事業承継目的の評価では、第三者M&Aのように「最も高く買ってくれる相手」を探すことだけが目的ではありません。むしろ、後継者が引き継げる価格か、他の株主・親族に説明できる価格か、会社の資金繰りに無理がないか、税務上の問題が生じにくいかが、より重要になってきます。
したがって、事業承継目的の評価では、次の点を切り分けて考える必要があります。
- 事業を継続するための価値
- 株式を移転するための税務上の時価
- 後継者が負担できる取得価格
- 先代経営者が納得できる対価
- 少数株主や親族に説明できる価格
- 将来の相続・遺留分・株式分散を見据えた価格
同じ「株価」であっても、承継の目的によって、その果たす役割は異なるのです。
資本政策目的の評価｜株主構成と権利関係を整えるための価値
資本政策目的の評価では、株式の価格だけでなく、誰がどの権利を持つのかまで整理する必要があります。
資本政策には、少数株主からの株式買取り、自己株式取得、従業員持株会、種類株式の発行、第三者割当増資、新株予約権やストックオプション、VC投資・PE投資、経営者持分の整理などが含まれます。
こうした場面では、普通株式を一律に評価するだけでは足りません。
- 支配株主の株式なのか、少数株主の株式なのか
- 議決権を持つ株式なのか、無議決権株式なのか
- 種類株式に優先配当や残余財産分配権があるのか
- 新株予約権の行使によって希薄化が生じるのか
- 第三者割当後の株主構成がどう変わるのか
- 自己株式取得が税務・会社法上どう扱われるのか
これらによって、同じ会社の株式でも、経済的価値は変わってきます。
非上場株式の評価実務では、支配株主と少数株主、取引目的と裁判目的、会社法上の非上場株式評価、租税法上の評価、自己株式の買取りなどが、それぞれ別個の論点として整理されます。
特に注意したいのは、資本政策目的の評価では、価格そのものが株主間の利害調整になるという点です。
少数株主から株式を買い取る場合、安く買えば会社や支配株主には有利に見えますが、少数株主の側からは不公正と受け止められかねません。逆に、高すぎる価格で買い取れば、会社財産の流出や、他の株主への説明が問題になります。自己株式取得であれば、みなし配当や譲渡所得、発行会社側の処理、財源規制なども関わってきます。
種類株式や新株予約権を用いる場合には、普通株式と同じ評価では足りません。種類株式、新株予約権、新株予約権付社債は、資金調達、インセンティブ制度、人材採用、M&A、事業承継といった場面で活用されますが、普通株式とは異なる権利内容を持つため、経済的価値の配分を別途検討する必要があります。
資本政策目的の評価では、「株価をいくらにするか」だけでなく、「その価格で株主間の権利関係をどう整えるのか」までを見ていくことになります。
組織再編目的の評価｜価格ではなく、比率・対価・税務・会計を同時に見る価値
組織再編目的の評価では、現金売買の価格だけでなく、合併比率、株式交換比率、株式移転比率、分割対価、移転資産・負債の価値、税務上の適格性、会計処理、株主への説明が問題になります。
会社法上の組織再編には、合併、会社分割、株式交換、株式移転などがあります。組織再編は企業や企業グループの組織形態を変えるものであり、利害関係者に大きな影響を与えるため、会社法上の手続が定められています。
組織再編では、「会社をいくらで売るか」ではなく、「複数の会社や事業を、どのような対価・比率で組み替えるか」が中心になります。
- 合併であれば、存続会社と消滅会社の株主にどのような対価を交付するか
- 会社分割であれば、どの事業・資産・負債を切り出すか
- 株式交換であれば、完全子会社化される会社の株主に、どの比率で親会社株式等を交付するか
- 株式移転であれば、新設持株会社の株式をどの比率で割り当てるか
- 自己株式取得を組み合わせる場合には、少数株主や税務上の取扱いをどう整理するか
組織再編目的の評価では、相対価値が重要になることもあります。単独の会社価値だけでなく、再編当事会社間の価値比率、株主が受け取る対価の公正性、再編後の持分割合まで検討していきます。
さらに、税務上は、適格組織再編成か非適格組織再編成かが重要です。原則として、組織再編成で資産が移転する際には譲渡損益に課税します。一方で、組織再編成の前後で経済実態に実質的な変更がなく、移転資産に対する支配が再編成後も続いていると認められる場合には、一定の要件のもとで譲渡損益の計上を繰り延べる考え方が採られています。
このため、組織再編目的の評価では、単に「時価はいくらか」を見るだけでは足りません。
- 会計上は取得なのか、共通支配下の取引なのか
- 税務上は適格か非適格か
- 会社法上、反対株主や少数株主への説明が必要か
- 対価は現金か株式か
- 再編後の支配関係がどう変わるか
- 移転する資産・負債の含み損益をどう扱うか
- 株主が受け取る対価に課税が生じるか
組織再編では、評価目的が税務・会計・会社法・経営判断にまたがります。したがって、評価額だけを切り出して判断するのではなく、再編スキーム全体のなかで価値を捉えていく必要があります。
税務目的の評価｜当事者間の合意価格とは別に「時価」が問題になる
税務目的の評価では、当事者が合意した価格と、税務上認められる時価が一致するとは限りません。
第三者間のM&Aであれば、独立当事者間の交渉価格が重要な判断材料になることがあります。しかし、親族間、同族関係者間、役員・会社間、法人・個人間、自己株式取得、組織再編、低額譲渡、高額譲渡といった場面では、当事者間の合意価格とは別に、税務上の時価が問題になってきます。
非上場株式や不動産の税務上の時価については、親族間・同族関係者間、個人間、個人法人間、法人法人間など、取引当事者の組み合わせによって、課税関係や判断論点が異なります。これは、過去の裁決・判決の整理からも見て取れるところです。
税務目的の評価では、次のような点を確認していく必要があります。
- 誰から誰へ移転するのか
- 個人間、個人法人間、法人法人間のどれにあたるか
- 支配関係や同族関係があるか
- 低額譲渡・高額譲渡に該当する可能性があるか
- 所得税、法人税、相続税・贈与税のどれが問題になるか
- 財産評価基本通達による評価を使う場面か
- 通達評価だけでは説明が難しい特殊事情があるか
- 取引後に株式価値が移転し、他の株主に利益が及ぶか
ここで誤りやすいのが、「M&Aで合意した価格だから税務上も問題ない」「相続税評価額だから売買価格として常に使える」という思い込みです。
税務上の時価は、取引目的の評価額や当事者の希望価格とは別の制度目的に基づいて検討されます。特に非上場株式には市場価格がありませんから、評価方法、株主区分、会社規模、同族関係、特殊な評価会社、取引当事者の関係を、一つひとつ丁寧に確認していかなければなりません。
税務目的の評価では、「いくらが合理的か」だけでなく、「その価格で、課税上どのような所得・贈与・受贈益・寄附金・みなし配当が生じ得るか」まで見ておく必要があります。
会社法目的の評価｜株主間の公正性と手続の説明が重視される
会社法目的の評価では、当事者間で合意した価格だけでなく、株主・少数株主・反対株主に対する公正性が問題になります。
たとえば、譲渡制限株式の買取り、株式買取請求、スクイーズアウト、全部取得条項付種類株式、株式併合、株式交換、合併、会社分割といった場面では、会社法上の価格や比率の公正性が問われることがあります。
この場面で重要になるのは、評価額の高低だけではありません。手続の公正性、情報提供、利益相反の有無、第三者評価の取得、取締役会の判断過程、少数株主の保護といった点が問われます。
M&A取引が公正な手続によって行われた場合には、当事者間の合意を尊重する形で株式価格を決定する考え方が、実務上重要になっています。特に、構造的な利益相反がある取引では、特別委員会、第三者評価機関による株式価値算定書、フェアネス・オピニオンといった公正性担保措置が論点になります。
会社法目的の評価では、次のような問いが重要です。
- 誰の利益を守るための評価か
- 支配株主と少数株主の利害が対立していないか
- 取締役の意思決定過程を説明できるか
- 反対株主に対する価格が公正といえるか
- 第三者評価や特別委員会が必要な場面か
- 評価手法や前提の選定に恣意性がないか
- 取引価格だけでなく、手続全体を説明できるか
会社法目的の評価は、単に価値を計算するだけでは足りません。価格に至るまでの手続と判断過程が問われます。
会計目的の評価｜取引価格を決める評価とは役割が違う
会計目的の評価では、M&Aや組織再編のあとで、取得原価をどのように資産・負債・無形資産・のれんへ配分するかが問題になります。
これは、取引前に売買価格を決めるための評価とは、目的そのものが異なります。
企業会計基準第21号「企業結合に関する会計基準」は、企業結合に関する会計処理および開示を定めることを目的とし、企業結合、取得、支配、取得企業、時価といった概念を定義しています。
出典：企業会計基準委員会｜企業会計基準第21号 企業結合に関する会計基準
PPA目的の評価は、会計処理を目的とした評価です。その評価対象は、企業結合で取得・移転される個々の資産・負債、識別可能無形資産、のれんまたは負ののれんです。一方、取引目的の評価は、M&Aや組織再編の取引価格決定の参考値を提供するために、企業や事業グループ単位で行われます。
この違いは見過ごせません。
取引目的の評価では、買収する事業全体がどの程度の価値を持つかを見ます。将来キャッシュ・フロー、シナジー、リスク、投資回収、交渉条件が中心です。
これに対して会計目的の評価では、すでに成立した企業結合について、取得原価を会計上どの資産・負債へ配分するかを見ます。顧客関連資産、技術、商標、契約、許認可、のれん、負ののれん、償却、減損といった論点が中心になります。
ですから、PPAの評価額をそのまま買収価格の妥当性判断に使うことはできません。逆に、買収前の取引目的評価だけで、買収後の会計処理を十分に説明できるとも限らないのです。
会計目的の評価では、「取引価格はいくらがよいか」ではなく、「支払った価格を会計上どう説明するか」が問われます。
内部意思決定目的の評価｜交渉前に自社の判断軸を整える
評価目的には、外部説明や制度対応だけでなく、社内意思決定のための評価もあります。
- 売却を検討する前に、自社の価格目線を把握する
- 買収候補先が現れたとき、検討を進めるべきか判断する
- 後継者に株式を移す前に、資金負担や税務影響を概算する
- 少数株主対応を始める前に、価格交渉の範囲を確認する
- 組織再編を検討する前に、比率や税務影響の大枠をつかむ
こうした内部意思決定目的の評価では、最初から詳細な評価報告書が必要とは限りません。ただし、たとえ簡易な評価であっても、評価目的、対象、基準日、前提資料、採用した手法、その限界は、明確にしておく必要があります。
- 簡易な価格目線を確認する段階なのか
- 取締役会や株主に説明する段階なのか
- 相手方へ提示する価格を決める段階なのか
- 税務上の時価として耐え得る価格を確認する段階なのか
- 契約条件とセットで価格を判断する段階なのか
内部目的の評価を曖昧にしたまま外部交渉へ進むと、希望価格だけが先行し、あとから資料や根拠が追いつかなくなります。
内部意思決定目的の評価では、初期段階だからこそ、見せたい金額に数字を寄せるのではなく、何が分かっていて、何がまだ未確認なのかを整理しておくことが大切です。
評価目的ごとに、採用すべき手法も変わる
評価目的が違えば、採用しやすい評価手法も変わってきます。
評価アプローチには、インカム・アプローチ、マーケット・アプローチ、ネットアセット・アプローチがあります。評価目的と対象会社の状況に応じて適切なアプローチを選び、必要に応じて複数の手法を併用していくことが重要です。
ただし、「M&AだからDCF」「承継だから相続税評価」「資産会社だから純資産」と、機械的に決めてしまうのは避けるべきです。
- M&A目的でも、事業計画の信頼性が低ければ、DCFだけでは危ういことがあります
- 資産保有会社では、収益力よりも時価純資産の重要性が高いことがあります
- 成長企業では、過去利益や純資産だけでは価値を捉えにくいことがあります
- 少数株主持分では、支配権や流動性の制約を考慮する必要があります
- 税務目的では、通達評価と実態時価の関係を慎重に整理する必要があります
- PPA目的では、事業全体ではなく、個別資産・負債・無形資産の評価が中心になります
評価手法は、目的に従って選ぶものです。手法が先にあって、あとから目的を合わせにいくものではありません。
評価目的を間違えると何が起きるか
評価目的を間違えると、評価結果は見た目こそ整っていても、実務判断には使えないものになってしまいます。
たとえば、M&A価格の交渉で使うべき評価と、相続税評価のための評価を混同すると、第三者売買の価格判断を誤る可能性があります。
買収前の取引目的評価と、買収後のPPA目的評価を混同すれば、投資判断と会計処理の役割が曖昧になります。
少数株主からの買取価格を、支配権を前提にした株式価値だけで考えると、会社法上の公正性や株主間の説明に問題が生じることがあります。
組織再編比率を検討しているのに、片方の会社だけの株式価値を見ていると、相対価値や株主の持分割合の説明が足りなくなります。
税務上の時価確認が必要な取引で、当事者間の希望価格だけを根拠にしてしまえば、あとから課税上の問題が生じる可能性があります。
評価目的の誤りは、評価額の誤りよりも深刻です。計算式が正しくても、目的に合っていなければ、判断材料として機能しないのです。
相談前に整理しておきたい評価目的
専門家に相談する前に、少なくとも次の点を整理しておくと、評価の方向性がぐっと明確になります。
まず、「何のために評価するのか」を整理します。
- 売却したいのか
- 買収したいのか
- 承継したいのか
- 少数株主を整理したいのか
- 自己株式を取得したいのか
- 組織再編をしたいのか
- 税務上の時価を確認したいのか
- 買収後の会計影響を把握したいのか
- 社内意思決定のために価格目線を知りたいのか
次に、「誰に説明する必要があるのか」を整理します。
売り手、買い手、後継者、親族、少数株主、取締役、金融機関、税務当局、監査人、社内関係者——説明先によって、必要な根拠の水準は変わってきます。
さらに、「どの価格を知りたいのか」を整理します。
- 理論上の価値
- 売主希望価格
- 買主許容価格
- 交渉上の提示価格
- 税務上の時価
- 会社法上説明できる価格
- 会計上の公正価値
- 取引条件を含めた合意価格
- 相談前の概算レンジ
この整理ができていないまま「株価を出してほしい」と依頼しても、評価目的に合わない結果になってしまうおそれがあります。
評価目的を整理したい場合はご相談ください
企業価値評価では、つい評価手法や計算結果に目が向きがちです。
しかし、実務でもっとも重要なのは、評価目的を間違えないことです。M&A、承継、資本政策、組織再編、税務、会計。同じ会社を評価していても、見るべき価値は変わります。
- 評価額が妥当かどうか分からない
- M&A価格と税務上の時価を混同していないか不安がある
- 承継や株主整理で、どの評価を使うべきか迷っている
- 組織再編の比率や、税務・会計上の影響を整理したい
- 相手方から提示された価格が、どの目的の評価なのか分からない
- 評価額を、株主・後継者・金融機関・社内関係者に説明できる形にしたい
こうした場合は、評価手法を選ぶ前に、まず評価目的を整理することが大切です。
犬飼公認会計士・税理士事務所では、M&A・事業承継・資本政策・組織再編における企業価値評価や取引価格判断について、評価目的、税務・会計上の影響、説明責任、取引条件との関係を踏まえた論点整理を支援しています。
「何のための評価なのか」「どの価格を判断するために何を確認すべきか」を整理したい場合は、犬飼公認会計士・税理士事務所HPのお問い合わせページからご相談ください。
まだ取引方針が固まっていない段階でも、評価目的を整理しておくことで、価格判断に必要な資料、確認すべき前提、専門家が関与すべき範囲が、見えやすくなります。
この記事の振り返り
| 論点 | 押さえるべきポイント |
|---|---|
| 評価目的の重要性 | 企業価値評価では、手法より先に「何のための評価か」を決める必要がある |
| M&A目的 | 評価額は売買価格そのものではなく、交渉・DD・契約条件を判断するための材料 |
| 事業承継目的 | 株式移転価格だけでなく、後継者負担、税務、株主間公平、支配権を整理する |
| 資本政策目的 | 自己株式、少数株主、種類株式、新株予約権など、権利内容と株主構成を踏まえる |
| 組織再編目的 | 現金価格だけでなく、合併比率、株式交換比率、税制適格、会計処理を同時に見る |
| 税務目的 | 当事者間の合意価格とは別に、低額譲渡・高額譲渡・みなし贈与・受贈益等を確認する |
| 会社法目的 | 価格だけでなく、公正性、少数株主保護、手続、説明責任が重要になる |
| 会計目的 | PPAやのれんなど、取引価格決定とは異なる会計処理目的の評価が問題になる |
| 手法選択 | DCF、マルチプル、純資産などは、評価目的と対象会社の状況に応じて選ぶ |
| 実務上の基本姿勢 | 見せたい金額に合わせるのではなく、目的に合った前提と説明可能な判断過程を整える |
